Mở khóa Kỷ nguyên Tài sản Trên Chuỗi: Cuộc Cách mạng Mã hóa Tài sản Thế giới Thực (RWA) (Phần I)

Giới thiệu

Tokenization tài sản thực (RWA) là động lực quan trọng thúc đẩy sự chấp nhận của các tổ chức và sự hội tụ rộng rãi hơn giữa tài chính truyền thống (TradFi) và tài chính phi tập trung (DeFi). Đến tháng 6 năm 2025, các giao thức liên quan đến RWA đã khóa 12,7 tỷ đô la giá trị, với Kho bạc Hoa Kỳ được tokenized và tín dụng tư nhân dẫn đầu sự tăng trưởng nhanh chóng nhờ vào khuôn khổ quy định rõ ràng hơn và cơ sở hạ tầng on-chain đang phát triển.

CoinEx Research tin rằng RWA đang phát triển từ giai đoạn thử nghiệm ban đầu đến việc được các tổ chức chấp nhận — báo hiệu sự xuất hiện của kỷ nguyên tài sản on-chain. Báo cáo này chia sẻ những hiểu biết của CoinEx Research về bối cảnh RWA trong hai phần: Phần I xem xét các yếu tố nền tảng của kỷ nguyên tài sản on-chain, trong khi Phần II chuyển trọng tâm sang lớp ứng dụng—phân tích các loại tài sản được tokenized như Kho bạc, tín dụng, cổ phiếu, trái phiếu và hàng hóa, cùng với các đơn vị chủ chốt và cấu trúc sản phẩm thúc đẩy tăng trưởng.

Bối cảnh thị trường: Từ Stablecoin đến Kho bạc-RWA, Thị trường Tập trung nhưng Đang Tăng tốc

Tài sản thực (RWA) bao gồm một tập hợp đa dạng các tài sản off-chain được tokenized—bao gồm stablecoin, Kho bạc Hoa Kỳ, hàng hóa, tín dụng tư nhân, cổ phiếu và trái phiếu. Theo Diễn đàn Kinh tế Thế giới, tài sản được tokenized cuối cùng có thể đạt tổng thị trường tiềm năng lên đến hàng trăm nghìn tỷ đô la. Tính đến tháng 6 năm 2025, các giao thức liên quan đến RWA đã khóa 12,7 tỷ đô la giá trị, tăng 69% so với đầu năm và 282% so với cùng kỳ năm trước.

Mặc dù có sự mở rộng này, thị trường vẫn rất tập trung: stablecoin chiếm 94,9% tổng vốn hóa thị trường RWA (238,3 tỷ đô la), tiếp theo là Kho bạc với 2,94% (7,3 tỷ đô la) và hàng hóa với 0,63% (1,5 tỷ đô la). Sự gia tăng của Kho bạc được tokenized—dẫn đầu bởi các tổ chức phát hành như BlackRock và Franklin Templeton—đã thúc đẩy phần lớn sự tăng trưởng này, với quỹ BUIDL của BlackRock đạt 2,5 tỷ đô la TVL và 44% thị phần trong phân khúc này.

Phân tích theo Danh mục Tài sản Chính (tính đến tháng 6 năm 2025):

• Stablecoin (238,3 tỷ đô la, + chiếm ưu thế): Token được gắn với fiat là nền tảng cho thanh khoản và thanh toán on-chain; khối lượng giao dịch hàng ngày vượt qua PayPal.
• T okenized Kho bạc (7,3 tỷ đô la, +933% so với cùng kỳ năm trước): Phân khúc tăng trưởng nhanh nhất, được hỗ trợ bởi các tổ chức phát hành theo Reg D/S như BlackRock (BUIDL) và Franklin (BENJI).
• Tín dụng Tư nhân (2,57 tỷ đô la, +5,8% so với tháng trước): Nợ lãi suất cao cho DAO và quỹ; Maple Finance dẫn đầu với 67% khoản vay đang hoạt động.
• Hàng hóa được Tokenized (1,57 tỷ đô la): Chủ yếu là token vàng/bạc (PAXG, XAUT) được sử dụng làm tài sản thế chấp trong DeFi.
• Quỹ Thay thế (567 triệu đô la): Sản phẩm tokenized giống quỹ đầu cơ cho các nhà phân bổ vốn tổ chức.
• Cổ phiếu được Tokenized (365 triệu đô la, -7,2% so với tháng trước): Tiếp cận cổ phiếu toàn cầu cho nhà đầu tư bán lẻ thông qua các nền tảng như Backed và Swarm.
• Trái phiếu Chính phủ Ngoài Hoa Kỳ (237 triệu đô la): Các dự án thí điểm ở Eurozone và Thụy Sĩ báo hiệu sự chấp nhận ban đầu.
• Trái phiếu Doanh nghiệp (16 triệu đô la): Vẫn còn nhỏ nhưng khả thi về mặt cấu trúc theo các khuôn khổ quy định.

Khi các tổ chức khám phá các loại RWA mới ngoài stablecoin, sự rõ ràng về quy định đang nổi lên như một yếu tố quan trọng cho việc áp dụng rộng rãi hơn—đặc biệt là trong các tài sản sinh lời như Kho bạc và tín dụng tư nhân.

Cơ sở hạ tầng RWA: Phát hành, Tuân thủ và Thanh toán

Hệ thống Tokenization: Từ Cấu trúc Pháp lý đến Giao dịch On-Chain

Việc tokenization tài sản thực (RWA) đưa các công cụ tài chính truyền thống vào hệ sinh thái blockchain có thể lập trình. Quá trình này không chỉ thuần túy kỹ thuật—nó bắt nguồn sâu sắc từ cơ sở hạ tầng pháp lý, lưu ký và tuân thủ. Một quy trình phát hành RWA mạnh mẽ dựa trên năm lớp chính.

1. Nền tảng Pháp lý: Tài sản Thực, Tuân thủ Thực

Mọi token RWA đều bắt đầu từ off-chain. Nền tảng được xây dựng thông qua các trung gian được quản lý phản ánh quy trình tài chính truyền thống. Các Phương tiện Đặc biệt (SPV) cô lập quyền sở hữu pháp lý và giới hạn trách nhiệm pháp lý, trong khi các nhà quản lý tài sản được cấp phép cấu trúc danh mục đầu tư. Các đơn vị lưu ký—như BNY Mellon hoặc CACEIS—nắm giữ các Kho bạc, trái phiếu hoặc hàng hóa cơ sở.

BUIDL của BlackRock và BENJI của Franklin Templeton minh họa cho kiến trúc này. Cả hai đều được hỗ trợ bởi các quỹ thị trường tiền tệ Hoa Kỳ được quản lý, phát hành thông qua Securitize dưới sự giám sát của SEC. Những token này không phải là tổng hợp—chúng là bản sao on-chain của tài sản được nắm giữ và kiểm toán hợp pháp.

2 Xác minh và Định giá: Niềm tin Được Đảm bảo bởi Oracle

Để duy trì độ tin cậy của token, tài sản cơ sở phải được xác minh thường xuyên. Các token được hỗ trợ bởi Kho bạc dựa vào bằng chứng lưu ký và chứng nhận dự trữ. Đối với tài sản chủ quan như bất động sản hoặc tài sản trí tuệ, đánh giá của bên thứ ba và tài liệu pháp lý là bắt buộc.

Các oracle như Chainlink đóng vai trò là middleware quan trọng, cung cấp bằng chứng dự trữ, nguồn cấp giá và chứng nhận thời gian thực. Chúng đảm bảo sự nhất quán giữa trạng thái tài sản off-chain và trạng thái token on-chain—biến oracle thành cơ sở hạ tầng tin cậy thiết yếu.

3 Phát hành On-Chain: Tiêu chuẩn hóa, Có Quyền hạn, Có thể Lập trình

Sau khi được xác minh, token được phát hành bằng các hợp đồng thông minh tiêu chuẩn—phổ biến nhất là ERC-20 cho tài sản có thể thay thế. Ethereum vẫn là lớp phát hành chủ đạo, với Base, Polygon và Stellar theo sau về khối lượng. Tuy nhiên, tiêu chuẩn token đơn thuần là không đủ.

Token RWA tổ chức kết hợp các hạn chế chuyển nhượng ở cấp độ hợp đồng. Các quyền như danh sách trắng, giới hạn địa lý và phân loại nhà đầu tư được thực thi thông qua các nền tảng như Securitize. BUIDL, ví dụ, được triển khai trên nhiều blockchain nhưng thực thi logic chuyển nhượng nghiêm ngặt thông qua các module tuân thủ được nhúng.

4 Tuân thủ & Nhận dạng: KYC/AML và Kiểm soát Truy cập

Để phù hợp với các khuôn khổ quy định như MiCA của EU và Đạo luật GENIUS của Hoa Kỳ, các tổ chức phát hành tích hợp quy trình KYC và AML. Các nền tảng như Securitize ID và Tokeny xử lý xác minh danh tính, trong khi các giải pháp zero-knowledge (ZK) mới nổi cung cấp tuân thủ bảo vệ quyền riêng tư.

Quyền truy cập token bị giới hạn cho các ví đã được xác minh, và giao dịch thường bị hạn chế ở các khu vực pháp lý hoặc nhóm nhà đầu tư cụ thể. Những ràng buộc về danh tính này không phải là tùy chọn—chúng là cơ sở hạ tầng cốt lõi trong hệ thống tokenization.

5 Giao dịch & Hoàn trả: Tuân thủ Tự động trong Mã

Token có thể được đăng ký bằng fiat hoặc USDC, và được tạo trực tiếp vào các địa chỉ tuân thủ. Trên thị trường thứ cấp, việc chuyển nhượng diễn ra thông qua DEX hoặc các địa điểm có quyền hạn—mặc dù mọi giao dịch phải tuân thủ logic khu vực pháp lý được nhúng.

Ethereum như Lớp Thanh toán Tổ chức cho RWA được Tokenized

Ethereum đã trở thành nền tảng tổ chức cho RWA được tokenized. Kể từ đầu năm 2024, Ethereum đã chiếm một phần ngày càng tăng của hoạt động RWA không phải stablecoin—hiện chiếm hơn 59% tổng TVL trong phân khúc này.

Sự thống trị này được thúc đẩy bởi khả năng kết hợp và sự trưởng thành của cơ sở hạ tầng Ethereum. Quỹ BUIDL của BlackRock, với 2,7 tỷ đô la tài sản quản lý, phân bổ 93% nguồn cung của mình cho Ethereum. Mạng lưới này hỗ trợ tích hợp sâu với các giao thức DeFi như Aave và Uniswap, cũng như các lớp tuân thủ tổ chức như Securitize và Chainlink.

Sự thống trị này được thúc đẩy bởi khả năng kết hợp và sự trưởng thành của cơ sở hạ tầng Ethereum. Quỹ BUIDL của BlackRock, với 2,7 tỷ đô la tài sản quản lý, phân bổ 93% nguồn cung của mình cho Ethereum. Mạng lưới này hỗ trợ tích hợp sâu với các giao thức DeFi như Aave và Uniswap, cũng như các lớp tuân thủ tổ chức như Securitize và Chainlink.

Thành phần RWA của Ethereum cũng rất mang tính tổ chức: khoảng 76% RWA được tokenized trên Ethereum là Kho bạc, trong khi khoảng 20% là token được hỗ trợ bởi hàng hóa như PAXG. Các blockchain khác—zkSync, Stellar và Base—cũng triển khai RWA, nhưng thường phải đối mặt với sự phân mảnh hệ sinh thái và phụ thuộc quá mức vào một tổ chức phát hành hoặc dòng sản phẩm duy nhất.

Khi RWA chuyển từ thí điểm sang quy mô lớn, Ethereum vẫn là lớp thanh toán được lựa chọn—được thúc đẩy bởi sự tin cậy, khả năng kết hợp và cơ sở hạ tầng phù hợp với quy định.

Xu hướng Quy định: Thúc đẩy Việc Áp dụng RWA Tổ chức

Người ta nhận thấy rằng sự rõ ràng về quy định đang nhanh chóng chuyển đổi RWA từ các khái niệm thử nghiệm thành các sản phẩm có thể đầu tư, sẵn sàng cho tổ chức. Đặc biệt, các tài sản sinh lời như Kho bạc được token hóa và tín dụng tư nhân đang được hưởng lợi nhiều nhất từ sự thay đổi này, khi các cơ quan quản lý toàn cầu thiết lập các lộ trình tuân thủ rõ ràng hơn.

Kể từ đầu năm 2024, các khu vực pháp lý bao gồm Hoa Kỳ, EU, Singapore và Hồng Kông đã giới thiệu các khuôn khổ quy định hoặc sandbox được điều chỉnh cho việc token hóa. Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) đã áp dụng cách tiếp cận tương đối cho phép đối với chứng khoán được token hóa, cho phép các sản phẩm như BUIDL của BlackRock ra mắt theo các miễn trừ Reg D và Reg S. Trong khi đó, khuôn khổ MiCA của châu Âu đã đi vào hoạt động, thiết lập các quy tắc chính thức cho stablecoin và một số RWA được chọn. Gần đây nhất, Thượng viện Hoa Kỳ đã thông qua Đạo luật GENIUS, tiếp tục xác nhận tài sản được token hóa ở cấp liên bang.

Cùng nhau, những phát triển này đang định vị RWA—đặc biệt là Kho bạc và tín dụng tư nhân—như những loại tài sản thực tế đầu tiên đạt quy mô tổ chức. Khi rào cản tuân thủ giảm, việc phân bổ vốn vào thị trường được token hóa đang tăng tốc.

Thách thức và Triển vọng Chiến lược

Phân mảnh Quy định và Rủi ro Cấu trúc

Mặc dù sự rõ ràng về quy định đang thúc đẩy việc áp dụng RWA của các tổ chức, vẫn còn một số thách thức cấu trúc. Những điểm ma sát này sẽ định hình không chỉ tốc độ token hóa mà còn cả thiết kế và khả năng tồn tại của các loại tài sản khác nhau trong những năm tới.

1.Phân mảnh Quy định Vẫn là Điểm nghẽn

Sự không nhất quán trong quy định toàn cầu—bao gồm KYC, AML, luật chứng khoán và thuế—tạo ra một bối cảnh tuân thủ phức tạp. MiCA của EU (2025) cung cấp một khuôn khổ cho stablecoin và RWA, nhưng sự hài hòa toàn cầu vẫn còn thiếu. Tại Hoa Kỳ, Đạo luật GENIUS đã được Thượng viện thông qua nhưng vẫn đang chờ phê duyệt lập pháp đầy đủ.

2 Rủi ro Tập trung Lưu ký

Việc phát hành, lưu ký và hoàn trả RWA thường phụ thuộc vào các tổ chức tập trung (ví dụ: người giám sát, kiểm toán viên), dẫn đến rủi ro về niềm tin và thất bại. Stablecoin và quỹ RWA phụ thuộc vào chứng nhận của bên thứ ba—bất kỳ sự thiếu minh bạch nào cũng có thể làm suy giảm niềm tin.

3 Không chắc chắn về Pháp lý và Hợp đồng

Quyền sở hữu, thực thi và trách nhiệm pháp lý đối với tài sản được token hóa vẫn còn mơ hồ về mặt pháp lý. Ít tiền lệ pháp lý tồn tại; hợp đồng yêu cầu cập nhật liên tục bởi các đội ngũ pháp lý chuyên biệt.

4 Thanh khoản và Nhu cầu Thị trường

Ngoài stablecoin và Kho bạc, hầu hết các danh mục RWA đều đối mặt với việc áp dụng hạn chế và thanh khoản thấp. Vốn tổ chức vẫn thận trọng, trong khi nhu cầu từ crypto-native chiếm ưu thế—tạo ra một bối cảnh tài trợ phân mảnh.

2 Triển vọng: Cơ sở Hạ tầng Trước, Tài sản Sau

Tuy nhiên, hướng đi đã rõ ràng. Sự tham gia của các tổ chức đang tăng tốc—được dẫn dắt bởi các tên tuổi quen thuộc như BlackRock, Goldman Sachs và Fidelity—và một làn sóng mới các chuỗi RWA được xây dựng chuyên biệt (ví dụ: Plume, Converge, Plasma) đang nổi lên để kết nối sự tuân thủ với khả năng kết hợp. Đồng thời, sự tích hợp sâu hơn giữa các nền tảng RWA và các nguyên tố DeFi (AMM, thị trường cho vay, DAO) đang bắt đầu mở khóa lợi nhuận thực tế trong quy trình làm việc trên chuỗi.

Nền tảng hiện đã được thiết lập—nhưng thử thách thực sự nằm ở việc cơ sở hạ tầng mở rộng quy mô tốt như thế nào trên các loại tài sản, khu vực quy định và hồ sơ thanh khoản.

Kết luận: Đặt Nền móng cho Thị trường Vốn Onchain

Sự hội tụ của quy định, cơ sở hạ tầng và nhu cầu tổ chức đang tạo tiền đề cho RWA mở rộng quy mô vượt ra ngoài stablecoin. Tuy nhiên, giai đoạn áp dụng tiếp theo sẽ phụ thuộc vào cách các loại tài sản khác nhau phát triển dưới các mức độ quy định, khả năng kết hợp và sự quan tâm của nhà đầu tư khác nhau.

Nhìn về phía trước, giai đoạn tiếp theo—được chi tiết trong Phần II—sẽ khám phá cách các yếu tố nền tảng này chuyển thành các loại tài sản đa dạng trên chuỗi. Chúng tôi sẽ phân tích thị trường được token hóa cho Kho bạc, tín dụng tư nhân, cổ phiếu, trái phiếu chính phủ và hàng hóa, giải mã các thách thức quy định độc đáo, lựa chọn thiết kế và động lực thị trường của chúng. Cùng nhau, những hiểu biết này vạch ra con đường để RWA trở thành nền tảng của tài chính blockchain tổ chức.