(Tiếp theo bài viết trước ) Trên thị trường hiện nay, có bốn loại giao thức stablecoin phi tập trung: loại thế chấp quá mức, loại thế chấp một phần, loại hệ sinh thái và loại phái sinh.

2. Stablecoin thế chấp một phần

Stablecoin thế chấp một phần thường được phát hành bằng cách sử dụng các stablecoin phổ biến và token quản trị của chúng theo một tỷ lệ nhất định. Do token quản trị của các dự án mới được hỗ trợ bởi giá trị thấp, hầu hết các stablecoin như vậy cuối cùng sẽ trở thành nạn nhân của vòng xoáy chết, và rất ít có thể tồn tại.

Khi nói đến các giao thức thế chấp một phần, một khái niệm độc đáo gọi là PCV (Protocol Control Value - Giá trị Kiểm soát Giao thức) cần được lưu ý. Chúng ta có thể xem PCV như kho bạc của giao thức, bao gồm tài sản hoàn toàn thuộc sở hữu của giao thức và người dùng không thể rút ra. PCV tăng giá trị thông qua các hoạt động sinh lãi và phí của giao thức. Một stablecoin được coi là thế chấp quá mức khi PCV vượt quá vốn hóa thị trường của nó. Quy mô của PCV quyết định quy mô cung ứng stablecoin và mức độ rủi ro.

Hiện tại, các giao thức thế chấp một phần tương đối trưởng thành bao gồm Fei Protocol (FEI) và Frax (FRAX), chiếm khoảng 91% (Frax: 60%; FEI: 31%) thị phần.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

Để đánh giá tính ổn định của chúng, các stablecoin này cũng đã được kiểm tra áp lực. Chúng tôi nhận thấy rằng FEI và FRAX đã ổn định như hầu hết các stablecoin thế chấp quá mức, vốn được cho là ổn định hơn, trong thời kỳ áp lực hoặc thời kỳ bình thường. Về mặt ổn định, chúng thậm chí còn vượt trội hơn hầu hết các stablecoin thế chấp quá mức. Hiệu suất mạnh mẽ như vậy phần lớn là kết quả của PCV thành công. Tỷ lệ thế chấp (PCV/vốn hóa thị trường) của FEI đã đạt 132%, trong khi của FRAX đã ổn định ở mức 85% thông qua các cơ chế của nó.

Hiệu suất ổn định của AMPL khá kém do cơ chế Rebase độc đáo của nó dẫn đến biến động giá mạnh.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

Về tỷ lệ sử dụng tài sản, FRAX có tính năng phát hành kết hợp token quản trị (FXS+USDC), nghĩa là có thể phát hành nhiều stablecoin hơn. Do đó, việc phát hành FRAX có thể được coi là thế chấp 100%, và không có rủi ro thanh lý vì token quản trị được phát hành và thế chấp trực tiếp. Trong trường hợp của FEI, có thể được phát hành trực tiếp bằng ETH và DAI, rủi ro thanh lý bằng không, và stablecoin cũng được thế chấp 100%. Các stablecoin trong danh mục này gần như giống nhau về khả năng sinh lời, được hỗ trợ bởi doanh thu giao thức và lãi suất tạo ra từ quản lý tài sản PCV.

Nguồn: CoinEx Institute

3. Giao thức stablecoin loại hệ sinh thái

Stablecoin loại hệ sinh thái có thể được phát hành và hoàn trả bằng coin của blockchain công khai của họ (ký quỹ USDT) theo tỷ lệ 1:1. Giá trị của các stablecoin như vậy được hỗ trợ bởi giá trị của toàn bộ hệ sinh thái blockchain.

Hiện tại, chỉ có UST của Terra và NUSD của Waves đã tăng lượng cung lưu hành. Đặc biệt, UST chiếm 96% thị phần.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

UST hiện gần như ổn định như DAI nhờ hệ sinh thái phát triển nhanh chóng của nó. Mặc dù đã bị ảnh hưởng bởi các tweet từ người sáng lập MakerDAO, giá chỉ biến động nhẹ, và cả giá trung bình lẫn giá trị lưu hành đều không bị ảnh hưởng nhiều. Waves hoạt động kém về mặt ổn định, có thể liên quan đến việc hệ sinh thái của giao thức chưa hoàn thiện và không có đủ kịch bản ứng dụng.

Nhìn chung, độ sâu của stablecoin dựa trên hệ sinh thái gắn liền chặt chẽ với hệ sinh thái của chúng. Một hệ sinh thái tốt tạo điều kiện cho hiệu suất ổn định mạnh mẽ và cải thiện số lượng coin đang lưu hành.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

Trong bốn danh mục, stablecoin loại hệ sinh thái cho thấy tỷ lệ sử dụng tài sản cao nhất vì việc thế chấp của các coin này được hỗ trợ bởi sự tăng trưởng của toàn bộ hệ sinh thái, điều này có nghĩa là số lượng coin tối đa có thể được phát hành phụ thuộc vào vốn hóa thị trường của hệ sinh thái. Ngoài ra, khả năng sinh lời của các stablecoin như vậy cũng liên quan đến việc áp dụng hệ sinh thái của chúng - Mỗi giao dịch và thực thi hợp đồng được thực hiện trên blockchain công khai đều mang lại doanh thu cho hệ sinh thái.

4. Giao thức stablecoin loại phái sinh

Hầu hết các stablecoin loại phái sinh vẫn còn trong giai đoạn sơ khai về lượng cung lưu hành hoặc thời gian kể từ khi phát hành. Do đó, có ít số liệu thống kê hợp lệ. Lượng cung lưu hành của agEUR, một stablecoin được neo với EUR do Angle Protocol phát hành, tương đối lớn trong danh mục stablecoin này. Ngoài ra, UXD Protocol đã phát hành khoảng 10 triệu UXD được neo với USD; Hubble Protocol đã phát hành khoảng 30 triệu USDH được neo với USD. Các giao thức này sử dụng các công cụ phái sinh trên chuỗi để phòng ngừa rủi ro cho tài sản thế chấp được sử dụng để phát hành stablecoin của họ và để khóa giá trị ký quỹ USDT ở một mức nhất định, điều này giảm thiểu rủi ro thanh lý và ổn định việc neo giá. Ví dụ, cả agEUR và UXD đều có tỷ lệ sử dụng tài sản 100%, nghĩa là các stablecoin này có thể được phát hành bằng tài sản rủi ro của chúng theo tỷ lệ 1:1. Hơn nữa, do việc phòng ngừa rủi ro của tài sản thế chấp phát hành đòi hỏi phải bán khống hợp đồng tương lai trên chuỗi, thanh khoản đáng kể được đưa vào thị trường phái sinh, điều này có thể được coi là một nguồn giá trị khác của các giao thức loại phái sinh.

Định giá ưu tiên của các mô hình khác nhau

Theo quan sát của chúng tôi, lượng cung lưu hành của stablecoin và Định giá Pha loãng Hoàn toàn (FDV) của token quản trị không có mối tương quan đáng kể, và có sự hồi quy trung bình trong một số giai đoạn nhất định (xem hình bên dưới). Do đó, chúng tôi tin rằng (FDV của token quản trị)/(lượng cung lưu hành) có thể là một cách hiệu quả để đánh giá các giao thức stablecoin phi tập trung. Cần lưu ý rằng các stablecoin loại phái sinh không được đưa vào do không có sẵn mẫu.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

Sau khi tính trung bình các tỷ lệ FDV/cung của tất cả các khoảng thời gian, chúng tôi đã đi đến một số phát hiện thú vị. Thứ nhất, trong số các stablecoin được thế chấp quá mức, các giao thức sử dụng tài sản sinh lãi làm tài sản thế chấp (tức là tỷ lệ sử dụng tài sản cao hơn) có vốn hóa thị trường cao hơn. Phát hiện thứ hai của chúng tôi là thị trường stablecoin khác nhau theo từng loại: giao thức thế chấp quá mức thông thường < giao thức thế chấp quá mức có sinh lãi ≈ giao thức thế chấp một phần < giao thức theo hệ sinh thái. Xét đến các thảo luận của chúng tôi về tính ổn định, tỷ lệ sử dụng tài sản và khả năng sinh lời, có vẻ hợp lý khi kết luận rằng thị trường quan tâm nhiều nhất đến việc sử dụng tài sản khi đánh giá các giao thức stablecoin phi tập trung.

Nguồn: Coingecko, CoinEx Institute

*Bài viết này không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào

CoinEx Research: Phân Tích Thị Trường Stablecoin Phi Tập Trung (II)