簡介：永續合約去中心化交易所從性能競賽到生態系統競賽

在第一部分，我們分析了新一代永續合約去中心化交易所如何超越中心化交易所的性能水平，並實施通縮型、價值捕獲型代幣經濟學。然而，技術升級本身並不能確保長期成功。決定性因素是用戶採用、流動性分配和生態系統增長。

在2025年， Hyperliquid, Aster 、Lighter和GRVT正在重新定義增長策略。它們不再追求表面的指標，如總鎖倉價值(TVL) 或交易量，而是通過用戶細分、激勵設計和流動性架構專注於可持續擴張——CoinEx研究院將在本文中詳細分析這一演變。

用戶增長與分佈：構建可持續的永續合約去中心化交易所生態系統

隨著產品功能趨同和性能差距縮小，用戶增長模式已成為新一代永續合約去中心化交易所的主要差異化因素。與嚴重依賴空投和交易挖礦的第一代協議不同，這些項目現在通過更複雜的分配策略創建持續增長的飛輪效應。

Hyperliquid：以開發者為中心的 B2B2C 分發模式

Hyperliquid 通過構建者代碼（Builder Codes）賦能開發者作為核心增長引擎。開發者可以整合自定義交易界面並獲得 100% 的構建者費用，這些費用在鏈上結算。這將平台從用戶驅動轉變為開發者驅動的增長模式，創建了一個多層次的生態系統，涵蓋量化交易前端、聚合器終端和分析儀表板。通過在產品中嵌入經濟激勵機制，Hyperliquid 實現了持續的有機分發，而無需依賴空投或返利。

Aster：社交病毒式傳播的鏈上延伸

Aster 將中心化交易所的推薦系統適配到去中心化交易所世界。用戶可以從被邀請用戶的交易費中獲得返利，並輔以積分、團隊獎金和分級獎勵。這種社交傳播方式在意見領袖驅動和華語市場中迅速擴大採用率。雖然這對早期增長階段有效，但其對渠道和影響者的依賴引入了可持續性風險，使長期用戶留存取決於產品深度和交易體驗。Aster 代表了 DeFi 中一種社交驅動的零售增長引擎。

GRVT：機構和技術生態系統增長

GRVT 通過生態系統嵌入和機構合作夥伴關係尋求增長。與 ZKsync 和 EigenLayer 的合作提供技術流量，而隱私和合規功能則吸引機構交易者和做市商。增長速度較慢但質量更高，優先考慮信任、合規和穩定的流動性。GRVT 的策略類似於傳統金融白名單，專注於長期生態系統穩定性而非爆炸性的零售擴張。

Lighter：以性能驅動的 L2 生態系統滲透

Lighter 強調"以性能為增長"。通過利用以太坊 L2 的低延遲和低 gas 費用，它自然吸引高頻交易者和 DeFi 參與者。該協議通過生態系統激勵措施如建設者補助金和費用補貼來鼓勵整合和量化策略團隊。與 Aster 相比，Lighter 增長較慢但建立了強大的用戶黏性，反映了一種由技術聲譽和生態系統共建驅動的深度滲透模式。

總體而言，新一代永續合約去中心化交易所展示了不同的用戶獲取路徑：

Hyperliquid：B2B2C開發者生態系統和產品嵌入式分發。
Aster：通過推薦網絡進行社交驅動的零售擴張。
GRVT：隱私和機構生態系統滲透。
Lighter：有機、以性能為中心的技術採用

第一代DEX依賴挖礦和空投，而第二代則依靠產品和生態系統自分發。這種增長能力的演變將決定哪些協議能夠可持續地擴展超越早期炒作，並構建有韌性的鏈上金融網絡。

鏈上數據揭示永續合約DEX的真實市場健康狀況

在2025年，永續合約DEX的競爭不再由UI或營銷炒作定義。相反，流動性分佈和真實交易活動決定了協議的主導地位。交易量越來越集中在具有原生撮合引擎、低延遲執行和真實收入模式的平台上，而僅依靠激勵的項目開始衰退。鏈上指標提供了對協議穩健性和用戶留存的最清晰洞察。

Hyperliquid：流動性和留存率方面的類CEX領導者

截至2025年11月初，Hyperliquid的日交易量已穩定在15-25億美元範圍內，峰值超過40億美元，超過了大多數二線中心化交易所。其TVL保持在約20億美元，擁有超過10萬個活躍倉位。鏈上數據顯示，其交易者留存率（30天內重複活躍用戶的百分比）達到48%，顯著高於行業平均水平（約22%）。

這種高留存率與其極低的撮合延遲和Builder生態系統密切相關，使其成為鏈上流動性結構中最"類CEX"的存在。此外，Hyperliquid穩定的資金費率和極低的預言機滑點也反映了其做市深度和撮合穩定性。

Aster：多鏈增長和散戶主導

在Aster於2025年第三季度推出多鏈接入（ETH、BNB、Arbitrum、Solana）後，其TVL顯著增加。最新數據顯示，其TVL已超過14億美元，日交易量在8億至12億美元之間波動。雖然略低於Hyperliquid，但其增長曲線更為陡峭，主要受益於激勵空投、KOL推薦和鏈上社交傳播。

在用戶結構方面，Aster表現出明顯的散戶特徵：平均單筆交易價值約為2,000美元（相比Hyperliquid的7,000美元），但其總活躍用戶數量最高，表明其具有堅實的用戶增長基礎。

Lighter：專業級L2基礎設施

Lighter的以太坊L2架構確保了低延遲和成本效益高的執行。根據Dune社區追蹤，其估計日交易量約為3億至5億美元，TVL也超過11億美元。雖然其規模不及前兩者，但其用戶結構高度集中：前1%的地址貢獻了約65%的交易量，表明專業量化團隊的深度參與。

Lighter更像是一個專業基礎設施，而非以散戶為導向的平台，突顯了性能和技術聲譽相比純用戶數量的重要性。

GRVT：合規驅動的穩定增長

GRVT的隱私功能限制了鏈上數據的透明度，但根據ZKsync和EigenLayer生態系統的交叉統計，其總鎖倉量(TVL)約為2700萬美元，日交易量在2億至4億美元之間。雖然整體規模較小，但其資金量穩定，波動性低於類似項目。

這與其專注於機構客戶、私人結算和固定收益產品的定位相符。其增長邏輯更類似於「鏈上主經紀商」—緩慢、穩定且值得信賴。

總體而言，2025年新一代永續合約去中心化交易所(Perp DEX)展現出三個主要特點：

交易量集中化： Hyperliquid和Aster合計佔有超過70%的市場份額。
分層用戶結構： Aster面向零售用戶，Lighter專注於專業用戶，而GRVT則面向機構用戶。
透明流動性： 撮合、結算和回購機制都可在鏈上驗證，形成新的信任基礎。

關鍵要點是，流動性現在由性能和信任驅動，而非僅僅依靠激勵，這標誌著永續合約去中心化交易所市場正朝著可持續的鏈上金融生態系統成熟發展。

超越性能：永續合約去中心化交易所競爭的下一階段

隨著性能逐漸同質化，競爭重點轉向定義用戶體驗和可持續價值循環。關鍵差異化現在體現在三個維度：技術基礎設施、收入與激勵模式，以及用戶認知。

技術基礎設施：L1鏈與L2及多鏈策略的比較

Hyperliquid: 完全自主開發的Layer1鏈確保可控延遲、高性能和數據獨立性，形成強大的技術護城河。權衡：生態系統兼容性有限。
Aster: 混合路徑—目前採用多鏈部署（BNB、Arbitrum、Solana）以實現快速採用，並計劃開發自有的Aster Chain。
Lighter: 建立在以太坊L2上，繼承了安全性、流動性和生態系統開放性，但面臨共享吞吐量的限制。
GRVT: 與ZKsync深度整合，在協議層面強調隱私和合規性。

自主開發的鏈提供性能和治理獨立性，但生態系統增長較慢，而L2和多鏈策略則能實現更快的用戶獲取和流動性整合。

收入和激勵機制：通縮、返利和生態系統激勵

Hyperliquid: 通縮驅動模型將收入回購和建設者費用與代幣價值掛鉤，促進長期可持續發展。
Aster: 社交和推薦激勵推動社區分配，但對返利的依賴可能導致短期交易量波動。
Lighter: 激勵措施專注於生態系統共建，代幣用於質押、治理和燃料費折扣。
GRVT: 優先考慮機構信任和隱私，放棄高收益或通縮機制。

這四種模型代表四條競爭路徑：通縮驅動、社交驅動、技術驅動和信任驅動增長。

用戶體驗與品牌認知：去中心化體驗層

用戶體驗現已成為採用的決定性因素：

Hyperliquid: 被視為「鏈上的幣安」，憑藉高性能和深度流動性吸引專業交易者。
Aster : 零售友好型，通過社交病毒式傳播、多鏈訪問和簡單界面吸引用戶。
Lighter: 品牌定位為性能導向的鏈上dYdX，適合高頻交易策略和高級交易者。
GRVT: 定位為符合隱私合規的混合型DEX，服務於機構客戶，優先考慮信任而非規模。

隨著DEX在底層技術上趨同，品牌認知、交易體驗和前端可用性正成為關鍵差異化因素。

總結而言，我們認為 Hyperliquid 是專業交易者的首選，擁有深厚的流動性和領先的技術，儘管對散戶而言進入門檻較高。Aster 更加友好於散戶，通過多鏈便利性和高槓桿吸引投機需求。Lighter 以零費用 + ZK 驗證的公平性作為差異化，將自己定位為「以太坊原生基礎設施中缺失的一環」，適合高頻套利和散戶用戶。GRVT 作為唯一受監管的混合型 DEX，其獨特定位專注於機構市場和私人交易，為合規性犧牲了規模。

永續合約 DEX 崛起的邏輯：從敘事到範式轉變

新一代永續合約 DEX 的崛起是技術突破、用戶認知演變以及資本對鏈上效率重新定價的結果。這種融合已將去中心化衍生品從一個小眾概念轉變為可擴展的高性能基礎設施。

技術突破：CEX 級別的鏈上性能

在2024-2025年間， ZK-Rollups 、客製化L2和自主開發的區塊鏈達到了生產級性能，實現了不犧牲去中心化的情況下達到中心化交易所級別的鏈上撮合速度。延遲從秒級降至毫秒級，吞吐量超越了以太坊主網限制，而Hyperliquid的L1處理能力超過了每秒200,000筆交易。降低的燃料成本使高頻和小額交易變得可行，普及了使用權限並使鏈上交易成為普惠金融的核心基礎設施。這一飛躍將「去中心化高效交易」從概念轉變為現實。

市場時機：信任再平衡推動採用

FTX事件後，用戶越來越重視非託管、透明的機制，而非不透明的中心化替代方案。多年的用戶教育降低了鏈上採用的障礙，而對中心化交易所的監管壓力則將資金轉向了DeFi。技術準備就緒與信任危機的融合為新興永續合約去中心化交易所的出現和快速擴張創造了最佳環境。

代幣激勵與社區飛輪效應

與依賴交易挖礦的第一代協議不同，新一代項目採用了複雜的代幣模型和收益回報機制。Aster 將 53.5% 的代幣分配給社區，而 Hyperliquid 的空投達到了 31%，實現了快速的冷啟動流動性和用戶獲取。收益機制從簡單的分紅轉變為通縮回購，提升了代幣價值。Hyperliquid 的年收入超過 8 億美元，大部分用於回購 HYPE，而 Aster 利用收益抵押機制降低用戶成本並增加質押回報。與第一代每日 5-10 萬美元的收入相比，這些協議在經濟閉環和可驗證收入方面展現了數量級的提升。

生態系統護城河：從單一應用到系統級韌性

長期防禦能力現在取決於生態系統整合而非孤立的應用表現。Hyperliquid 整合了超過 100 個應用，包括 Polymarket，使外部可以重用交易流和流動性。Aster 的多鏈聚合和 Lighter 的以太坊原生設計減少了碎片化並深化了流動性。 EVM 兼容性和對開發者友好的工具培養了網絡效應，鼓勵生態系統持續增長。新一代永續合約去中心化交易所的護城河已從單純的性能轉變為系統級韌性和可組合的生態系統優勢。

永續合約去中心化交易所的未來格局

新一代永續合約去中心化交易所通過架構升級、以用戶為中心的產品和可持續的代幣經濟學，克服了第一代協議在性能、成本和透明度方面的限制。Hyperliquid憑藉自主開發的L1和深度流動性領先市場，Aster通過多鏈聚合推動零售擴張，Lighter在以太坊L2上創新低成本ZK驗證交易，而GRVT則以隱私和合規為重點，瞄準機構市場。

展望未來，成功將取決於技術迭代、生態系統增長和社區驅動的韌性。下一波去中心化衍生品浪潮將從性能競賽轉向信任、效率和用戶感知的融合，塑造鏈上金融的未來。

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下一代永續合約去中心化交易所深度剖析 2025 (II)：Hyperliquid vs. Aster vs. Lighter vs. GRVT